Anche Ruffer, uno dei principali fondi d’investimento al mondo, si interessa alla Modern Monetary Theory

La Teoria della Moneta Moderna

In questo articolo vi riporto le parole di Stephanie Kelton, ospite e relatrice alla Family Office Conference di Ruffer a novembre 2019, nella quale l’autorevole leader della teoria della moneta moderna ne espone i punti fondamentali.

Stephanie Kelton e’ professoressa di economia e politiche pubbliche alla Stony Brook University ed è stata consulente economico senior delle campagne di Bernie Sanders per la presidennza degli Stati Uniti. Kelton vede la moderna teoria monetaria come una forza dirompente. Non sta solo “cambiando le risposte che gli economisti hanno dato per molti decenni – sta cambiando le domande”. Ed Roe, che cura ilreparto investimenti presso Ruffer, presenta alcuni dei punti salienti esposti dalla Kelton nella sua conferenza. Le sue opinioni non sono di Ruffer, ma apprezziamo la sfida e la diversa prospettiva che esse presentano.

Questo pezzo è stato scritto alla fine del 2019 e pubblicato prima dello scoppio della pandemia del coronavirus.

E’ come se fossero passati anni negli ultimi mesi. La disoccupazione è salita ai massimi livelli dalla seconda guerra mondiale, le imprese bloccate lottano per sopravvivere e i mezzi di sostentamento sono svaniti quasi dall’oggi al domani.

In risposta, le banche centrali hanno lanciato uno tsunami di stimoli monetari ed il governo ha aperto i “carnet” degli assegni per aiutare a colmare il divario.

Le idee alla base della moderna teoria monetaria di Stephanie Kelton sono state messe alla prova, forse prima di quanto chiunque avrebbe potuto prevedere.

Per capire la MMT, sostiene la professoressa Stephanie Kelton, dobbiamo affrontare un mito sul finanziamento del governo.

Il pensiero economico mainstream funziona in questo modo. Per poter spendere soldi, i governi devono prima raccogliere fondi da altrove, attraverso la tassazione o il prestito.

Da ciò deriva una domanda ed una risposta a noi familiari. Un politico propone un aumento della spesa; “Chi pagherà per questo?” arriva la risposta. Attacco tipico del fango della politica.

Questo “tira e molla” presuppone che, affinché un politico spenda un altro dollaro, debba dimostrare un piano credibile per togliere un dollaro dall’economia. La MMT dice che non è così. Dal punto di vista della MMT, i governi spendono denaro creato dalla banca centrale, quindi tassano e ne prendono in prestito solo una parte.

Prima che tu o io possiamo usare dollari, euro o sterline per risolvere gli obblighi fiscali, questo denaro deve provenire da qualche parte. Il governo deve “spendere i soldi per l’esistenza”. Kelton usa una storia di Warren Mosler, un’altra figura di spicco nello sviluppo di MMT, per illustrare il suo punto. (Mosler e’ il padre fondatore della MMT).

DARE VALORE AI BIGLIETTI DA VISITA

Mosler voleva che i suoi figli aiutassero in casa, facendo varie faccende. Decise di “pagarli”, con i suoi biglietti da visita, per ogni lavoro che fosse completato. All’inizio, questo è fallito. I suoi figli non avevano bisogno di biglietti da visita; come valuta, erano privi di valore.

Quindi Mosler ha avuto un momento eureka (la gioia che si prova quando abbiamo una intuizione). Applico’ una nuova regola, se i suoi figli volevano continuare a vivere in casa e mantenere privilegi come vedere i loro amici durante il fine settimana, alla fine di ogni mese dovevano dare a loro padre 20 biglietti da visita.

All’improvviso, le carte, senza valore intrinseco, divennero preziose. I bambini di Mosler iniziarono a fare le faccende immediatamente, senza che gli fosse chiesto. Tutto ciò che Mosler aveva fatto era inventare una tassa. L’unico modo per pagare quella tassa era con i biglietti da visita. L’unica fonte di queste carte era lo stesso Mosler – perché i suoi figli potessero pagare le tasse, Mosler doveva prima spendere le carte per esistere.

OLTRE LA STAMPA DEI SOLDI

Storie come questa hanno portato i critici della MMT a vederla semplicemente come “stampare denaro”, come scuotere il frutto dell’albero magico dei soldi.

Per la Kelton, questo è un fraintendimento fondamentale sia della MMT, sia di come i governi federali attualmente si finanziano.

Oggi, il governo degli Stati Uniti sta già finanziando ogni dollaro della sua spesa con la creazione di nuova moneta; le imposte e l’emissione di obbligazioni sono solo operazioni secondarie. Pertanto, se descrivi la MMT solo come una teoria del denaro da stampare, dovresti presentare la stessa accusa al governo federale. Inoltre, i banchieri centrali concordano sul fatto che un governo emittente di valuta che gestisce un regime di tassi di cambio fluttuanti non abbia vincoli finanziari – come ha affermato Mario Draghi “la BCE non potrà mai rimanere senza soldi”.

Questo significa che un governo può uscire e spendere quanto vuole? No. Ciò significa che il limite a tale spesa è nell’economia reale, non in quella finanziaria: l’inflazione è l’unico vincolo rilevante.

Come afferma Kelton: “Se l’economia ha la capacità di far fronte alla domanda aggiuntiva e i fornitori possono abbinarla a una produzione più elevata, a condizione che non si subiscano pressioni inflazionistiche, l’aumento della spesa è un modo perfettamente responsabile di procedere”. Per sostenere la sua spiegazione, la Kelton nota che nessuno ha un buon modello di inflazione. In particolare, idee come la teoria della quantità di denaro e la curva di Phillips non sono modelli precisi o utili del mondo reale.

NUOVO APPROCCIO ALLA TASSAZIONE

Il ruolo delle tasse nella politica macroeconomica è quindi radicalmente cambiato. Mentre la tassa è attualmente vista come il meccanismo di finanziamento chiave per la spesa pubblica, la MMT sostiene che in realtà agisce semplicemente per ridurre il potere di spesa nel settore privato. La tassazione dovrebbe pertanto essere utilizzata come compensazione per attenuare eventuali pressioni inflazionistiche derivanti dalla spesa pubblica.

Un altro importante risultato del “framework” della MMT è che il tasso di interesse naturale a breve termine è zero. Il risultato del governo che gestisce un deficit è aumentare le riserve nel sistema bancario: maggiore è il deficit, maggiori sono le riserve. In un mondo in cui tutti sono a filo delle riserve, il prezzo pagato per loro (il tasso di prestito overnight) va semplicemente a zero. Ci sono due motivi per cui questo non accade attualmente.

“Oggi, il governo degli Stati Uniti sta già finanziando ogni dollaro della sua spesa con la creazione di nuova moneta”

In primo luogo, il governo emette obbligazioni, che agiscono per drenare le riserve e renderle scarse. In secondo luogo, la banca centrale paga gli interessi sulle riserve rimanenti, utilizzando un tasso artificiale, arbitrario e positivo.

Una conclusione collegata è che i maggiori deficit in realtà spingono verso il basso i tassi di interesse, in diretto contrasto con il pensiero convenzionale. E proprio come le tasse, le obbligazioni non vengono emesse per finanziare le spese ma per drenare riserve dal sistema finanziario.

TRUMP ED IL COMMERCIO

Anche gli squilibri commerciali sono trattati in modo completamente diverso a causa della MMT. “Quello su cui si concentra Donald Trump sono i flussi di cassa”, osserva Kelton, “ma per quanto riguarda i flussi reali? Potremmo spedire alla Cina centinaia di miliardi di dollari, ma stiamo prendendo le loro cose – la loro gente sta lavorando sodo per realizzare le cose che ci inviano. Quindi, in termini reali, le esportazioni sono un costo e le importazioni sono un vantaggio. “

Cosa riceve la Cina in cambio di tutto ciò che inviano negli Stati Uniti? Ricevono dollari in un conto presso la Federal Reserve. Ma il governo degli Stati Uniti può semplicemente stampare dollari. Non può stampare beni di consumo.

TORNANDO AL BILANCIO

Dopo aver capovolto la maggior parte di ciò che pensiamo di sapere su come le economie moderne funzionano a testa in giù, la Kelton torna a concentrarsi sui deficit di bilancio.

Nell’ambito del quadro dei saldi settoriali sviluppato dall’economista britannico Wynne Godley, l’economia di un paese può essere vista come un sistema chiuso. In un sistema chiuso, i deficit e le eccedenze combinati del settore pubblico, del settore privato e del settore estero devono, per definizione, essere pari a zero.

Dal momento che la cosa più importante per un’economia forte è la solidità del settore privato – che il settore privato abbia un surplus – allora è giusto che il governo gestisca un deficit di bilancio. Ciò è particolarmente importante in un paese con un deficit commerciale significativo, come gli Stati Uniti. Nelle parole della Kelton, “le eccedenze del governo sono costruite sulla base dei deficit del settore privato. Un disavanzo pubblico dovrebbe effettivamente essere visto come un avanzo positivo delle famiglie ”.

Il fattore chiave per stabilire se un paese è in grado di adottare un sistema simile a quello della MMT è se emette la propria valuta fiat. “La valuta è la differenza tra sostenibilità e crisi”, afferma Kelton. Con qualsiasi regime di cambio fisso (come l’euro), o con debito in valuta estera, arriva il rischio che un governo non onori il suo impegno formale sulla convertibilità.

La Kelton riconosce che è qui, sulla sovranità monetaria, che MMT ha avuto la tendenza a ricevere le sue maggiori sfide. L’affermazione che esistono solo due tipi di paesi – quelli che emettono la propria valuta legale e quelli che non lo fanno – non è corretta. In realtà, c’è uno spettro. La Kelton spiega che il rischio di cambio ex-rate è diventato sempre più integrato nel framework della MMT. I pensatori della MMT stanno mettendo in evidenza questioni come i paesi che hanno la piena sovranità monetaria ma che dipendono dal resto del mondo per importazioni critiche come cibo ed energia – in una situazione come questa, i politici devono riflettere attentamente sulle scelte interne, considerando il tasso di cambio una scelta chiave.

 

LEZIONI DAL GIAPPONE

Quando rivolge la sua attenzione ai tassi di interesse, fissati dalle banche centrali del mondo, la Kelton sostiene che abbiamo un’enorme convinzione legata alla loro capacità di guidare le economie. La MMT non è a suo agio con questo. Concorda sul fatto che aumentare i tassi aumenta il costo del prestito, ma sostiene che aumenta anche il reddito privato, poiché il governo è un contribuente netto. Se i tassi salgono, gli obbligazionisti guadagnano di più. “Pertanto, c’è un senso in cui in una situazione di tassi di interesse in aumento potrebbe essere considerata espansiva, dal momento che stai creando miliardi e miliardi di reddito da interessi in più”, sostiene Kelton. “Ma è abbastanza difficile credere che ci sia un forte canale diretto tra i tassi di interesse e i tassi di inflazione – basta guardare il Giappone!”.

“Il fattore chiave per stabilire se un paese è in grado di adottare un sistema simile a quello della MMT è se emette la propria valuta fiat”

Il Giappone, per la Kelton, è una fonte di preziose lezioni. “È un chiaro esempio che è possibile aumentare in modo massiccio le dimensioni della base monetaria senza conseguenze inflazionistiche”, afferma. I deficit non hanno forzato i tassi di interesse più in alto. La sostenibilità del debito non è stata un problema. Tutto ciò che conta è l’inflazione.

Come ha affermato David Zervos, Chief Market Strategist di Jefferies durante una recente visita a Ruffer: il Giappone ha i ponti migliori, i treni migliori, le strade più pulite, i minimi pluridecennali della disoccupazione – tutto a causa della spesa fiscale finanziata dal deficit – e non hanno alcuna inflazione.

UN PROGETTO DESCRITTIVO

Dalle domande provenienti dai presenti nella stanza, alla Kelton è stato chiesto se i politici saranno davvero disposti ad aumentare le tasse quando necessario per combattere l’inflazione. La sua risposta è stata duplice: che le banche centrali non hanno gli strumenti per gestire efficacemente l’inflazione; e per ribadire che non sta sostenendo una spesa infinita. “Quello che sto consigliando è che dobbiamo fondamentalmente rivedere il processo di bilancio federale, per integrare i rischi inflazionistici di qualsiasi legislazione”. A suo avviso, la preoccupazione principale dell’ufficio del Congresso del bilancio negli Stati Uniti (e dei dipartimenti equivalenti in altri paesi) dovrebbe essere se la spesa scatenerà l’inflazione, non se si aggiungerà al deficit.

Quando le sono stati chiesti consigli su gli investimenti da fare in un ideale mondo della MMT, la Kelton ha affermato che la sua MMT non è una cosa che verrà implementata o adottata. “È il 95% di un progetto descrittivo. Si tratta di aiutarci ad apprezzare meglio il funzionamento delle finanze pubbliche e delle operazioni monetarie.

Sto solo descrivendo le cose come sono. “Aiuta ad avere un dibattito più sano, senza miti ed incomprensioni”.

“Il presidente Trump è intuitivamente un credente della MMT?” la Kelton pensa che lo sia davvero, osservando che nella sua vita, “Donald Trump è l’unica persona che ho visto correre per la Presidenza degli Stati Uniti, e andare davanti al popolo americano e dire “se voti per me il debito nazionale salirà’” .

MOMENTO E ATTENZIONE

“Allora, cosa sta cambiando?” chiede la Kelton, chiudendo la sessione. Bene, la gente ha iniziato a parlare della fine della politica monetaria. E non solo persone, ma banchieri centrali come Robert Holzmann, l’attuale governatore della banca centrale austriaca, e Christine Lagarde, il nuovo presidente della BCE, nonché figure influenti nel mondo finanziario.

Come scuola di pensiero economico, la MMT sta assistendo a un aumento di interesse e attenzione – dove questo slancio ci porta resta da vedere.

TEORIA MONETARIA MODERNA IN 60 SECONDI

La Modern Monetary Theory (MMT) è un quadro macroeconomico che ha al centro un’idea semplice: il denaro è una creazione dello stato e, come tale, un governo che emette la propria valuta non puo’ mai essere inadempiente con suoi debiti. Può semplicemente “stampare” più denaro per ripagare i debiti che deve.

Da questa base, la MMT sostiene che l’unico vero limite alla spesa pubblica non è il deficit, ma l’inflazione. Inoltre, poiché il governo può semplicemente stampare denaro per pagare beni e servizi, non ha bisogno di abbinare spese e tasse.

La MMT propone che la piena occupazione, non la stabilità dei prezzi, sia l’obiettivo principale della politica economica del governo. La disoccupazione è la prova che il governo sta restringendo eccessivamente la domanda aggregata, e quindi utilizzando in modo insufficiente le risorse dell’economia.

A tal fine, molti economisti della MMT sostengono un sistema di garanzia del lavoro governativo (piani di lavoro garantiti). Ciò offrirebbe lavoro a coloro che non sono in grado di trovare lavoro nel settore privato. I sostenitori ritengono che eliminerebbe la disoccupazione involontaria e fungerebbero da stabilizzatore automatico per l’economia, espandendosi quando il settore privato è debole e contraendosi quando le assunzioni private sono forti.

Alcune considerazioni

Analizzando attentamente le parole della Kelton, oltre ai soliti concetti ormai di dominio pubblico e certificati dalla realta’, quali la natura della moneta moderna, la bonta’ dei deficit del governo, il funzionamento dei bilanci settoriali, ecc., vorrei che poneste la vostra attenzione su altri due aspetti fondamentali che emergono in questa lettura, concetti che da sempre sono a fondamento della MMT, ma che ancora non sono stati compresi a pieno dal “mainstream”.

La maggior parte degli addetti ai lavori, in primis i politici continuano ad avere una concezione inversa su questi due aspetti. Lo stesso Presidente Donald Trump, che come afferma la Kelton, e’ il primo Presidente che applica in buona parte i concetti della MMT, fa confusione quando si tratta di attuare le politiche commerciali tra i vari paesi.

Quello che ci hanno fatto credere in tutti questi anni: “che esportare e’ il bene, mentre importare e’ il male”; non e’ esattamente cosi’ quando analizziamo tale aspetto sotto il profilo dell’economia reale. Chi vi ha fatto credere questo si limita’ a vedere solo l’aspetto contabile, ma la gente non si nutre di numeri ma di beni.

Quando tu, utilizzi un bene devi considerare che dall’altra parte c’e’ sempre qualcun’altro che ha sudato e faticato per averlo prodotto. E cosa ha ricevuto in cambio costui per i suoi sacrifici: “semplicemente dei pezzi di carta”.

Ma, al contrario dei beni reali i pezzi di carta si possono stampare senza fatica e senza sudore; oggi, semplicemente con un “click’, visto che da pezzi di carta sono ormai diventati, per la gran parte, numeri elettronici sui dei computer.

Quindi se parliamo di ricchezza reale di un paese, dobbiamo aver ben presente che questa e’ il risultato della seguente somma algebrica:

i beni che produciamo + quelli che importiamo – quelli che esportiamo

Il secondo aspetto su cui voglio farvi riflettere, e’ l’inversa concezione che abbiamo sulla emissione di obbligazioni da parte degli Stati.

L’emissione di una obbligazione, come del resto le tasse, non serve per finanziare la spesa pubblica ma bensi’ per drenare riserve dal sistema finanziario, cioe’ dal settore privato, riducendone la capacita’ di spesa.

E’ fondamentale avere chiaro questo concetto, perche’ il tema di emettere obbligazioni riservate agli italiani, addirittura irredimibili per finanziare la ripresa del dopo-Covid, e’ di estrema attualita’.

In pratica la Kelton ci dice, quello che noi sosteniamo da tempo, cioe’, far sottoscrivere agli italiani obbligazioni per finanziare la spesa pubblica, a livello macroeconomico ha gli stessi effetti che tassare. Se poi facciamo sottoscrivere loro, addirittura obbligazioni irredimibili, questa tassazione si trasforma in una patrimoniale.

Quindi attenzione alle varie proposte che girano, oltretutto, se tali proposte vengono presentate come necessarie per rimanere nel sistema euro, dove il nostro paese privo del controllo della moneta ed all’interno del pareggio di bilancio, e’ costretto a finanziare la conseguente spesa per interessi tramite il prelievo fiscale.

In merito al reddito da interessi che il settore privato riceve e che potrebbe spendere in consumi, dobbiamo ancora una volta sottolineare, come cio’ non avviene, per il semplice fatto che tali somme finiscono tendenzialmente sempre piu’ nelle tasche di pochi ed all’estero. Basti ricordare che dal 1988 ad oggi la percentuale di titoli del debito pubblico in mano ai cittadini italiani e’ passata dal 65% al 5%, a vantaggio del settore finanziario (banche, assicurazioni, fondi, ecc.) ed estero.

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Qelsi Quotidiano

Giornale Online registrato presso il Tribunale di Roma al n. 178/2013 del 10 luglio.
Direttore Editoriale: Silvia Cirocchi.

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